Análise Goldman; Aumento do apetite por ações

[Igor Pereira]

De acordo com a recapitulação mais abrangente dos fluxos de mercado recentes relevantes, na semana passada os fundos de cobertura foram moderados, com as compras impulsionadas quase inteiramente por coberturas curtas em produtos macro, enquanto o fluxo em ações individuais terminou estável, uma vez que as atividades de negociação apontaram para uma maior dispersão e rotação do setor. Talvez mais importante ainda, o departamento de Sales Trading do Goldman observa que o tema da semana foi um maior apetite por ações ex-mega-cap tech, à medida que os mercados digeriam um melhor crescimento económico, dados de inflação benignos e ganhos mistos de tecnologia. SPX terminou a semana com 328 nomes em alta na semana contra 175 em baixa. Compare isso com as primeiras 2 semanas do ano, onde a SPX apresentou 197 nomes em alta e 305 nomes em baixa – ou seja, os investidores estão se afastando da tecnologia defensiva e optando por outros nomes. Finalmente, a mesa de operações do Goldman viu US$ 4 bilhões em fornecimento líquido da comunidade LO, em grande parte impulsionado pelas vendas de Info Tech e Comm Services ao longo da semana. Energia e Indústria foram os únicos setores comprados líquidos no bloco. Os HFs terminaram a semana equilibrados.

Tudo isso e muito mais é discutido no que apelidamos de relatório semanal de “ leitura obrigatória ” do Goldman, que visa consolidar a mais recente inteligência de posicionamento e fluxos, temas de mercado e ideias acionáveis de líderes de pensamento e traders de toda a franquia GS, e é um peça indispensável para todo trader sério.

Abaixo, extraímos um trecho do último relatório completo para benefício de nossos leitores premium e profissionais ( análise completa disponível para nossos assinantes profissionais no local de costume).

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O S&P 500 caiu marginalmente na sexta-feira, depois de fechar em ATHs por 5 sessões consecutivas , com os participantes do mercado digerindo um melhor crescimento econômico, dados benignos de inflação e ganhos mistos de tecnologia. Os nomes chineses ADRs, Value e Commodity Sensitive estiveram entre os maiores ganhadores esta semana, enquanto as ações Housing Exposure, High Retail Sentiment e Onshoring tiveram desempenho inferior.

A seguir, aqui estão as principais observações das principais divisões da mesa de negociação do Goldman.

Prime : As ações dos EUA foram modestamente compradas líquidas esta semana, impulsionadas quase inteiramente por coberturas curtas em Macro Produtos. Embora o fluxo líquido de ações individuais tenha terminado estável, as atividades comerciais apontam para uma maior dispersão e rotação do setor – Industriais, Imobiliário, Serviços Públicos e Materiais foram os setores mais comprados líquidos, enquanto Discos de Consumo, Financeiro e Cuidados de Saúde foram os mais vendidos líquidos.

Negociação de vendas de ações : O tema da semana foi um maior apetite por ações ex-mega cap tech. SPX terminou a semana com 328 nomes em alta versus 175 em queda (em comparação com as primeiras 2 semanas de janeiro, onde 197 nomes subiram em comparação com 305 em queda). Nossa mesa de negociação viu US$ 4 bilhões em fornecimento líquido da comunidade LO, em grande parte impulsionado pelas vendas de tecnologia da informação e serviços de comunicação ao longo da semana , enquanto energia e indústria foram os únicos setores comprados líquidos na plataforma. A actividade líquida dos HF terminou a semana equilibrada.

Negociação e estratégias de vendas de futuros : Várias ações implementadas pelos legisladores chineses parecem ter apoiado a ação dos preços em ações (MSCI EM) e commodities (cobre de alta qualidade), uma vez que o sentimento de baixa na China afetou vários contratos futuros que entraram nesta semana. Na Energia, as contínuas tensões geopolíticas provocaram infusões de risco significativas no contrato de gasóleo com baixo teor de enxofre.

Negociação de vendas de derivativos : O mercado de ações dos EUA prestará atenção ao que acontece entre agora e 2 de fevereiro: QRA, FOMC e lucros (32% dos relatórios de capitalização de mercado da SPX na próxima semana) estão entre os catalisadores notáveis . Ainda gostamos da vantagem da IWM, apesar da recente retração, e com a China potencialmente a virar uma esquina na frente política, alguns investidores estão novamente a aquecer as ações da Energia.

Negociação de ETF : O foco desta semana foi um reequilíbrio de portfólio de modelo rastreado por RIA que veio através de múltiplas plataformas. As ações nacionais viram a oferta no crescimento dos EUA (IVW) e na qualidade (QUAL) versus a procura de valor nos EUA (IVE) e uma estratégia de rotação de fatores (DYNF). As ações internacionais viram a demanda por crescimento de DM (EFG) versus oferta em valor de DM (EFV). A renda fixa viu oferta em USD IG Corps (LQD), títulos flutuantes do tesouro (TFLO) e títulos do tesouro de mais de 20 anos (TLT) versus demanda por Core Bond+ (IUSB) e FI gerenciado ativamente (BINC).

Cestas e temas macro : dê uma olhada em High Beta 12M Laggards (GSCBLMOM). O factor momentum tem sido sensível às probabilidades de um corte nas taxas em Março, e para os investidores que pensam que um corte em Março irá acontecer e que têm um momentum longo, pode fazer sentido fazer uma cobertura. Com a exposição bruta na nossa carteira de OP a máximos históricos, isto pode deixar posições sobrelotadas e dinâmica em risco de uma redução dos lucros. Fora do impulso de curto prazo, um corte nas taxas de Março seria melhor para factores residuais relacionados com vol, beta, valor e alavancagem.

Especialistas do setor : Uma semana mista para cuidados de saúde, já que as primeiras entradas da temporada de EPS do 4T trouxeram volatilidade/debates significativos em torno dos subsetores de cuidados gerenciados, dispositivos médicos e ferramentas, enquanto os mercados de capitais/IPOs se recuperaram após uma longa seca. Em Consumidores, acreditamos que a maior parte dos resultados de ganhos nas próximas 2 semanas provavelmente continuarão a apoiar a noção crescente de que o consumidor está em uma situação bastante saudável e que os comentários das empresas de cartão sobre uma desaceleração no volume são explicáveis.

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Mais alguns detalhes sobre cada um desses segmentos abaixo:

1. Serviços Prime

Exposições de risco ponderadas por ativos : A alavancagem bruta L/S fundamental dos EUA diminuiu -0,2 pontos para 196,4% (93º percentil de três anos), enquanto a alavancagem líquida fundamental L/S dos EUA aumentou pela terceira semana consecutiva em +0,4 pontos para 54,1% (48º percentil de três anos). O índice agregado de compra/venda fundamental dos EUA aumentou +0,5% na semana para 1,76 (30º percentil de três anos).

Fluxos de negociação : As ações dos EUA foram modestamente compradas líquidas na semana (+0,4 SDs em relação ao ano passado), impulsionadas quase inteiramente por coberturas curtas em produtos macro (índice + ETF), uma vez que os fluxos líquidos em ações individuais terminaram quase estáveis.

Os macroprodutos – Índice e ETF combinados – foram vendidos líquidos em 4 das últimas 5 sessões, impulsionados principalmente pelas vendas a descoberto. Por outro lado, as ações individuais foram modestamente compradas líquidas na semana, impulsionadas pelas compras compradas, ultrapassando as vendas a descoberto em 1,2 para 1.

Embora as ações individuais coletivamente tenham visto uma atividade líquida fraca, os fluxos comerciais apontam para uma maior dispersão e rotação setorial – Industriais, Imobiliário, Serviços Públicos e Materiais foram os setores com maior valor líquido comprado, enquanto Consumo Discricionário, Financeiro e Cuidados de Saúde foram os mais vendidos líquidos .

As ações de consumo discricionário foram vendidas líquidas pela segunda semana consecutiva (5 das últimas 6), impulsionadas pelas vendas longas e curtas (~4,5 para 1). O Varejo Broadline e, em menor grau, o Varejo Especializado foram os subsetores com maior número de vendas líquidas esta semana, impulsionados pelas vendas longas e vendas a descoberto, respectivamente.

Depois de ter sido vendido líquido em 4 das 5 semanas anteriores, o setor imobiliário foi o setor com maior compra líquida na semana em termos de desvio padrão (+2,4 SDs), impulsionado por coberturas curtas e compras longas (1,6 para 1). Quase todos os subsetores foram comprados líquidos esta semana, liderados por REITs de varejo, REITs especializados e gestão e desenvolvimento imobiliário

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2. Negociação de vendas de ações dos EUA

RTY terminou a semana +1,7%, vs SPX +1,1% e NDX +62bps. O tema da semana foi um aumento do apetite por ações ex-mega-cap tech, à medida que os mercados digeriam um melhor crescimento económico, dados de inflação benignos e ganhos mistos de tecnologia . SPX terminou a semana com 328 nomes em alta na semana contra 175 em baixa. Compare isso com as primeiras 2 semanas do ano, onde a SPX apresentou 197 nomes em alta e 305 nomes em baixa – ou seja, os investidores estão se afastando da tecnologia defensiva e optando por outros nomes.

Nossa mesa de negociação obteve US$ 4 bilhões em fornecimento líquido da comunidade LO, em grande parte impulsionado pelas vendas de Info Tech e Comm Services ao longo da semana . Energia e Indústria foram os únicos setores comprados líquidos no bloco. Os HFs terminaram a semana equilibrados.

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3. Negociação e estratégias de vendas de futuros

No início desta semana, o sentimento de baixa da China afetou vários contratos futuros. Para ações, a Commitment of Traders exibiu US$ 3,2 bilhões em vendas líquidas de não revendedores no MSCI Emerging Market de 9 a 16 de janeiro, devido à liquidação (-US$ 2 bilhões) e novas posições vendidas (+US$ 1,2 bilhão). Por categoria, o Asset Manager dominou. Isto, combinado com fluxos baixistas noutros produtos alavancados, pressionou os spreads de financiamento. Da mesma forma, nas commodities, o comprimento líquido do cobre de alta qualidade em dinheiro gerenciado, outros e não reportável despencou US$ 3,2 bilhões – a terceira maior queda em duas semanas nos últimos dois anos. As novas posições vendidas (2,3 mil milhões de dólares) foram o principal impulsionador.

Portanto, não foi surpresa que várias ações implementadas pelos decisores políticos chineses, incluindo o apoio ao mercado acionista e um corte no rácio de reservas obrigatórias, tenham sido bem recebidas. No fechamento de 25 de janeiro, o cobre de alta qualidade e o MSCI EM estavam em +0,6% e +2,2% em uma retrospectiva de 4 dias. De uma perspectiva dinâmica, a oscilação do cobre pode revelar-se mais impactante no curto prazo. De acordo com o modelo CTA da GS Futures Strategists, são projetadas compras consideráveis durante a próxima semana se os preços mantiverem os níveis atuais . No entanto, as carteiras discricionárias parecem relutantes em implementar posições longas antes do excedente sazonal do primeiro trimestre e com o carry ainda firmemente negativo.

Nas Energias, as contínuas tensões geopolíticas – disputas no Mar Vermelho e ataques ucranianos às refinarias russas – provocaram infusões de risco significativas no contrato de gasóleo com baixo teor de enxofre. Extrapolando os dados recentes do Commitment of Traders e observando a força extrema da curva, a compra de spread de dinheiro gerenciado foi potencialmente responsável por alguma postura otimista. Mas o modelo do GS Futures Strategist também previu compras razoáveis de CTA devido a uma mudança na tendência. Curiosamente, os dados de inventário ainda não reflectiram os empates, fazendo com que alguns questionassem a mudança da curva.

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4. Negociação de ETFs

Destaque de reequilíbrio do portfólio de modelos

O foco desta semana nos fluxos de ETF foi um modelo de reequilíbrio de portfólio rastreado por RIA que veio através de múltiplas plataformas em ETFs de ações e de renda fixa. Os fluxos primários totais foram de aproximadamente US$ 14,4 bilhões entre criações e resgates, passando pelo sistema por meio de blocos de risco definitivos e ordens de trabalho de referência. O departamento esteve ativo e interagiu com os clientes em torno destes fluxos, aproveitando a experiência interna nas carteiras constituintes subjacentes em ações e obrigações.

Nas ações nacionais, foram gerados 3,5 mil milhões de dólares de oferta provenientes do crescimento (IVW) e da qualidade (QUAL) dos EUA e 4,8 mil milhões de dólares de procura em valor dos EUA (IVE) e uma estratégia de rotação de fatores (DYNF). O gráfico abaixo mostra a mudança pendente das ações devido à mudança tática de US$ 2 bilhões de qualidade para valor.

Nas ações internacionais, houve crescimento da demanda por DM (EFG) / oferta em valor de DM (EFV). Desde Julho do ano passado, houve uma mudança sistémica do crescimento para o valor – com esta mudança de alocação, poderia ser um sinal para uma inversão:

Na renda fixa, houve oferta em USD IG Corps (LQD), treasury floaters (TFLO) e treasuries 20+ anos (TLT) / demanda por Core Bond+ (IUSB) e FI gerenciado ativamente (BINC). Esta alocação no BINC duplicou o tamanho do fundo, atingindo pouco mais de mil milhões de dólares em AUM total (na noite de quinta-feira).

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5. Negociação de vendas de derivativos

No curto prazo, o mercado acionário dos EUA prestará atenção ao que acontece entre agora e 2 de fevereiro... entre outros catalisadores, temos:

QRA

FOMC

Lucros - quase 40% dos relatórios de capitalização de mercado do S&P, a maior semana de lucros.

O mercado de ações está agora precificando o maior prêmio nesta data – o movimento implícito do S&P de agora até o fechamento da próxima sexta-feira => 1,50%

Se isso parece baixo, é porque é... O mercado de opções está actualmente a implicar uma correlação quase recorde entre os constituintes do S&P, uma vez que a elevada alavancagem bruta e o índice de vendas de produtos levaram a uma dispersão muito maior .

Ressaltando a microvolatilidade: tanto as exposições longas como as curtas subiram acentuadamente para os seus respectivos máximos plurianuais.

A outra tendência predominante de mais vendas de opções permanece temática no nível do índice S&P, que continua a fornecer aos negociantes mais gama (isto tem um efeito de travagem nos movimentos do mercado SPX, uma vez que os fluxos de cobertura dos negociantes levam a mais compras em baixas, e mais vendas em comícios).

Então, para onde a mesa acha que podemos ir? Ainda gostamos da vantagem do IWM, apesar do recente retrocesso. Com a exposição curta em máximos de vários anos e catalisadores iminentes, o argumento para possuir opções de compra aqui é atraente.

À semelhança de outras proxies curtas (nomeadamente ações da China), estamos a observar uma correlação spot/vol positiva no IWM, à medida que os investidores se apressam a cobrir as posições vendidas em subidas. Este fenômeno nunca ocorreu antes em small caps .

Onde mais os shorts poderiam ser vulneráveis? Os gestores continuaram a vender e a vender a descoberto em ações de energia – os nossos dados do OP mostraram vendas consistentes aqui no início do ano como parte do tema de re-lucratura, e com a China potencialmente a virar uma esquina na frente política (mais sobre esses fluxos recentes aqui), estamos vendo alguns investidores se aquecendo novamente para esse espaço.

Também vale a pena notar que as commodities em geral estão começando a ver alguns sinais de fluxo positivos. Ao contrário do nosso modelo de CTA de ações, que mostra uma assimetria negativa, no espaço de commodities:

Último ponto: a dicotomia entre a primeira quinzena de fevereiro e a segunda quinzena numa perspectiva sazonal. Para aqueles preocupados com qualquer agitação nos mercados dos EUA, as últimas duas semanas de fevereiro são historicamente as piores duas semanas do ano. Dado o quão bem os mercados seguiram o análogo histórico no ano passado, é algo para se ter no radar.

Os resultados simulados são apenas para fins ilustrativos. A GS não fornece qualquer garantia de que a estratégia irá funcionar ou teria funcionado no passado de uma forma consistente com a análise acima. Os valores do desempenho passado não são um indicador fiável de resultados futuros.

O desempenho passado não é indicativo de resultados/gráficos futuros provenientes do Goldman Sachs FICC and Equities, GS Research e Bloomberg em 25 de janeiro de 2024.

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6. Cestas Temáticas e Observações Macro

Após os dados desta manhã, a taxa anualizada de 6 meses do núcleo da inflação PCE está abaixo de 2%. Ao mesmo tempo, as probabilidades de um corte nas taxas em Março diminuíram no acumulado do ano. Isso vai mudar?

Queríamos sinalizar o quão sensível tem sido o fator momentum às probabilidades de um corte nas taxas em março (imagem abaixo). Se você acha que um corte de março está acontecendo e você está com um impulso longo, pode fazer sentido fazer hedge. Fora do impulso de curto prazo, um corte na taxa de março seria melhor para fatores relacionados com res vol, beta, valor e alavancagem (tabelas abaixo). Recomendamos olhar para High Beta 12M Laggards {Índice GSCBLMOM}

A exposição bruta global no nosso livro PB atingiu um novo máximo histórico e isto pode deixar posições lotadas e momentum em risco de desgrossagem, especialmente porque a exposição ao factor Momentum da Sistemática está no percentil 88 versus a história de 5 anos.

Outros itens que podem ser favoráveis para ações de baixo impulso, beta alto e ações de pequena capitalização:

As revisões negativas dos lucros do 4T para 493 implicam uma barreira baixa para os lucros nas próximas duas semanas

Os índices em máximos históricos devem apoiar a melhoria da amplitude em algum momento

O posicionamento gama do dealer mantém o S&P contido, permitindo maior rotação dos fatores sob a superfície.

Muitas negociações de qualidade vendida estão 12-15% abaixo dos níveis de dezembro, e o fator de qualidade parece estar no topo.

A curva de rendimento está quase sem inversão e, a menos que esta inclinação seja vista como o início da recessão ('01, '07), normalmente é boa para beta, b/s fraco, tamanho pequeno, valor, tecnologia e finanças e basicamente o oposto do que está funcionando no acumulado do ano.

O impulso tem sido sensível às probabilidades de um corte em março

Momentum pode estar em risco de desgrossagem

A exposição do Fator Momentum da Sistemática está no percentil 88 em relação ao histórico de 5 anos

Corte beta para março:

Short Momentum (Índice GSCBLMOM) está se dissociando dos rendimentos de 10 anos

O impulso teve seu melhor início em 15 anos e se recuperou fortemente após a liquidação de dezembro

O momentum tornou-se sobrecomprado em janeiro e o RSI permanece elevado em relação ao histórico

A correlação do impulso com os temas populares é muito elevada

7. Destaques dos Especialistas do Setor

Assistência médica

Uma semana mista para o setor de saúde, já que as primeiras entradas da temporada de EPS do 4T trouxeram volatilidade/debates significativos em torno dos subsetores de Managed Care, Dispositivos Médicos e Ferramentas, enquanto os mercados de IPO/Capital recuperavam após uma longa seca.

O maior foco foi o grupo Managed Care, onde o mercado Medicare Advantage continua a ser o epicentro do debate em torno de um aumento histórico nos custos. Depois de anunciar negativamente na semana anterior, o HUM forneceu comentários formais para 2024 e iniciais para 2025 bem abaixo das expectativas, até mesmo moderadas. Os comentários da empresa sugeriram um ambiente de tendência de custos elevados em 2024 e um período prolongado com o qual a empresa poderia reavaliar/ajustar a sua carteira de risco. Isto contrasta, em parte, com o par UNH, que observou um aumento semelhante na tendência de custos no 4T, embora tenha sugerido mais impactos sazonais em vez de algo mais durável, enquanto o ELV dos pares confirmou em grande parte que as questões de custos são centradas no MA.

As atualizações da Medtech na semana tiveram algumas opções de venda/toma, com as tendências principais permanecendo fortes + corroborando o ambiente de custos elevados – embora a dinâmica de venda de notícias (ISRG, ABT) e/ou execução de margem mais fraca (JNJ) tenha gerado volatilidade dentro do complexo.

Os debates em torno do subsetor de Ciências da Vida/Ferramentas permanecem acirrados, com a sólida orientação inicial para o 4T + 2024/médio alcance da Sartorius, colega da UE, impulsionando uma recuperação no final da semana no setor mais amplo de Ferramentas, especialmente nomes alavancados em bioprocessamento dentro do grupo – embora o foco mudando rapidamente em direção aos indicadores de mega capitalização dentro do complexo (TMO, DHR), reportando na próxima semana para confirmar ou negar sinais de estabilização nos principais mercados finais de ciências da vida.

Consumidores

Os gastos dos consumidores são mais agitados, mas tudo bem. Embora tenha havido alguma entrada e preocupação em torno dos comentários da Visa sobre as tendências de janeiro, o grupo conseguiu afastar com sucesso qualquer visão de que se tratava de uma oportunidade narrativa. Como escritório, ouvimos entradas nas últimas 2 semanas sobre tendências fracas de tráfego no varejo em janeiro em restaurantes e varejistas. Muito disso pode ser simplesmente atribuído ao clima e a comparações mais difíceis. Como resultado, acreditamos que quaisquer atualizações de janeiro um pouco lentas não serão um grande choque para o especialista em consumo e para a comunidade. Não pensamos que haja qualquer mudança verdadeira na narrativa da aterragem suave para o mercado ou para os gastos dos consumidores.

As empresas esta semana geralmente apresentaram um tom construtivo. O mais surpreendente veio das companhias aéreas, que em grande parte orientaram-se para resultados do 1T em linha ou acima do consenso. Outra área de força inesperada veio da Proctor & Gamble (PG), que destacou o crescimento de volume de +4% nos EUA e disse ter expectativas de melhorias adicionais. Isso é uma mudança em relação ao tom do 2S23. Embora não pensemos que os resultados das próximas duas semanas serão perfeitos, a maioria provavelmente continuará a apoiar a noção crescente de que o consumidor está numa situação bastante saudável e que os comentários das empresas de cartão sobre um abrandamento do volume são de facto explicáveis.